В процессе роста стартапа венчурный заем становится важным инструментом для его поддержки. Этот вариант может оказаться дешевле и позволит ускорить рост или выгадать больше времени на развитие. Издание NextView Ventures пообщалось с Гленом Мелло, исполнительным директором команды акселератора Silicon Valley Bank (SVB) в Бостоне. Глен активно вовлечен в местную стартап-экосистему и хорошо понимает, как и когда стартап может использовать венчурный заем для своей выгоды.
NextView Ventures: Что такое венчурный заем, и как стартап должен использовать его в качестве ресурса финансирования? Каковы его плюсы и минусы?
Глен Мелло: Венчурный заем – это хорошее пополнение капитала. Обычно его стоимость гораздо ниже по сравнению с собственным капиталом и он помогает поддерживать рост. Также некоторые стартапы используют его как «подушку безопасности». С точки зрения будущих достижений компании, предприниматели прибегают к венчурному займу, предполагая в скором времени поднять раунд от другого инвестора.
Минус – это все-таки долг, и его придется возвращать. В ситуации, когда вы не достигли желаемых показателей или не смогли привлечь новые инвестиции для погашения задолженности, выплата долга может стать настоящим вызовом.
[прим.ред.: Мы хотим сказать, что стартаперы не должны использовать венчурный заем если они на 100% не уверены, что смогут выплатить его в будущем, поскольку требование банка о погашении ссуды может привести компанию или ас, как гаранта, к потере ликвидности или банкротству. Тщательно взвесьте все за и против, обсудите с другими основателями / инвесторами / юристами, и связывайтесь только с надежным и проверенным банком.]
Чем венчурный заем отличается от других видов традиционных займов?
Суть больше во взаимоотношении между предпринимателями, инвесторами и банками, а не в фиксировании денежного потока или активов. Структура такого долга сама по себе очень похожа на традиционную ссуду – имеет процентную ставку, необходимость возврата и т.д., но его управление сильно отличается.
На какой стадии компания может принять на себя венчурный заем?
Для компании такой инструмент будет полезнее, если она все еще растет – вероятно, как раз после того, как стартап привлечет инвестиции от фонда. Причина в более определенной стратегии компании. В большинстве случаем вы поднимаете инвестиционный раунд чтобы закончить разработку продукта, или перейти к рыночной стратегии, или вы планируете увеличить продажи и расходы на маркетинг – значит, у вас появилось видение того, сколько вам может понадобиться средств через 6, 12, 18 месяцев. До этого момента многие нюансы еще неизвестны, потому, если вы все-таки решите прибегнуть к долговому финансированию, впоследствии вам будет трудно выплачивать свой заем.
Особенно это касается проектов на ранней стадии, когда компании еще может многое поменять в процессе работы над продуктом или при выходе на рынок – и меняет множество раз – перед привлечением инвестиций. В таком случае очень опасно иметь на балансе долг, который старше вашего основного капитала (вы не должны возвращать привлеченный капитал – это более «постоянный» финансовый ресурс).
Такие инвестиции обычно проводятся между традиционными инвестиционными раундами. Почему?
Много чего происходит между венчурными раундами, но привлечение венчурного займа действительно проходит обычно через три или четыре месяца после завершения очередного раунда. Причина, по которой все происходит именно так, в том, что, как я уже упоминал, это выгодно для всех сторон. Инвестор имеет бизнес-план, в который он вкладывает. Команда стартапа имеет готовую стратегию действия. И тогда встает вопрос «Как мне использовать финансирование, которое я только что привлек: купить себе лишнее время на разработку или увеличить свои расходы по выходу на рынок?» Венчурный заем дает вам возможность использовать оба варианта. В частности, он подойдет для компаний, у которых дела идут хорошо, но которые могли бы, вероятно, достичь большего результата благодаря увеличению затрат, что переросло бы со временем в рост стоимости компании.
Давайте поговорим отдельно о посевной стадии. При том, что венчурный заем является дешевым ресурсом для ускорения роста или получения лишнего времени на поздних стадиях, следует ли стартаперам менять свой подход к привлечению венчурных инвестиций уже сегодня?
Нет. После привлечения посевного или других ранних раундов, мне кажется, предпринимателю следует рассматривать это как дополнение к основному капиталу. Мнение, что компания может использовать дешевый венчурный заем вместо того, чтобы привлекать реальные инвестиции, неверно.
Посмотрите на сегодняшние тенденции: компании прибегают к долговому финансированию быстрее, чем несколько лет назад, для привлечения большего объема средств. Часто это не компания на посевной стадии – обычно на более поздней – но займы привлекают быстрее и в больших объемах.
Расскажите, как обычно проходит процесс привлечения венчурного займа
Во-первых, банкиру следует потратить какое-то время на общении с предпринимателем, изучение его бизнес-модели, рыночной стратегии и т.д.
Если у нас ранее не было взаимоотношений, то мы их создадим, поскольку именно на взаимоотношениях все и основано. Это так важно потому, что все компании проходят через хорошие и плохие времена, и мы хотим быть уверенными в своих партнерах.
Мы тщательно изучаем модель, продукт, рыночную стратегию и действительно стараемся понять и оценить ключевые показатели и достижения, которые компания ассоциирует со своим следующим инвестиционным раундом. Эти показатели и создают стоимость компании. Мы рассматриваем всю имеющуюся информацию, чтобы оценить будущие возможности компании в привлечении капитала извне. Если мы выясняем, что она не может, то мы хотим узнать больше об ожидаемых инвесторах, поскольку не хотим быть единственными, кто профинансирует этот проект.
Затем мы собираем воедино всю имеющуюся информацию, включая оценку компании и сумму предполагаемого венчурного займа. Эта сумма включает средства, которые мы готовы предоставить, с учетом некоторой имеющей базой и основными индикаторами роста компании. Мы также обсуждаем период начисления процентов, амортизационный период, гарантии, процентную ставку, а затем еще несколько юридических нюансов, который мы включаем в основной договор и список условий – подобный списку при венчурном инвестировании.
Конечно, на переговорах всегда есть горячие темы. Они могут возникать как с предпринимателем, так и с инвестором. Но, в целом, это весьма эффективный процесс. Обычно инвесторы видят наш список условий и документы первыми, также их просматривают юристы стартапа – и все знают наши стандарты и ожидания. Преимущество процесса в том, что он может быть еще более гладким и быстрым.
Что заимодатели хотят видеть в процессе развития компании? Клиентов и прибыль? Бизнес—модель? Предыдущие инвестиции?
Мы смотрим на многие вещи так же, как и венчурные инвесторы. Мы смотрим на команду – являются ли они опытными предпринимателями, есть ли у них хороший опыт и фидбэк, хорошо ли сработана команда и т.д. Мы также смотрим, имели ли мы взаимоотношения с этими предпринимателями ранее, хорошие они были или не очень. Затем мы смотрим на взаимоотношения между компанией и ее нынешними инвесторами.
Мы ожидаем увидеть рыночные возможности. Идут ли фаундеры впереди рынка? Открывают ли они одну или несколько новых ниш или уже опоздали? Возможно, на этом рынке уже есть множество игроков, некоторые из них уже достигли успеха, и предложение кажется нам выгодным. Или на рынке слишком мало места для новой компании.
В SVB работает группа аналитиков, которые изучают статистику отрасли, компании и глобального рынка, так что мы можем собрать много информации, которую используем для оценки возможной сделки.
Как важна точность и уверенность в денежных потоках стартапа для принятия решения о выдаче венчурного займа? Что касается вложения в капитал, то инвестор не получит обратно свои инвестиции, если стартап провалится.
Деньги – это большая часть анализа. Среди элементов, на которые мы обращаем внимание, точка безубыточности, стоимость достижения поставленных целей или точек перегиба, создан ли денежный буфер, будет ли он создан благодаря нашим деньгам или его уже обеспечили инвесторы. Таким образом, хотя планы стартапа могут измениться, понимание продукта и рыночной стратегии очень важно. Как следствие, вероятно, гораздо важнее наличие материальной составляющей продукта. Обычно валовый доход не сильно зависит от имеющегося программного обеспечения, потому прибыль не настолько важна на ранних стадиях выхода на рынок. Но затраты – другое дело. Если вы сильно зависите от стоимости производства и доставки, это может сильно ослабить компанию перед привлечением нового финансирования.
Каковые наиболее типичные условия? Какой процент от рыночной стоимости активов компании обычно одалживается?
Венчурный заем – это в меньшей степени кредитование активов и гораздо больше – взаимоотношения. Мы всегда смотрим на компании и на отношения, которые у нас сложились с инвесторами, управляющей командой, основателями и т.д..
Раньше было правильно, что венчурный заем должен составлять около 25% от привлеченного капитала. Сейчас этот показатель увеличивается, что подтверждает сказанное мною ранее – на рынке слишком много ликвидности, и люди заключают большие сделки, чем они совершили бы при нормальных условиях.
Имеет ли место размытие? Для кредитования подходит любой актив?
Существуют гарантии специально под такие займы, но размытие очень условное и незначительное для предпринимателя.
На какой срок обычно выдается заем и под какой процент?
Процентная ставка может колебаться в зависимости от учетной ставки, потому она может немного вырасти. Сегодня маловероятно, что размер процентной ставки уменьшится. Обычно мы кредитуем на четыре года, которые включают льготный период, после которого следует период выплат.
Что еще предприниматель должен знать для лучшего понимания сути венчурного займа?
Думаю, венчурный заем используется как обобщение. Просто и понятное определение – это срочный заем, который отличается тем, что выдается на основе оборотного капитала. Он помогает ускорить рост и дополнить ранее привлеченный капитал. Это лучшие понятие, которое могут использовать предприниматели.
Источник
Как устроен венчурный процесс
Еще пять лет назад на русском языке было невозможно найти нормальные материалы о стартапах. Теперь есть и Морейнис, и курс Питера Тиля на русском — в общем, сиди, читай и жди, когда позвонят из Долины. Но комментарии к юридическим статьям на vc.ru все равно удручают. Юристам определенно не хватает системного подхода: узкие темы типа «как оформить колл-опцион в BVI» мало кому понятны и интересны. С другой стороны, например, на недавней встрече «Инвесторы и предприниматели: учимся договариваться» (by #tceh & ФРИИ) было не протолкнуться, хотя рассказывали, казалось бы, базовые вещи.
Так что я подумал: не вечно же писать статьи про ИП и ООО — и решил абстрактно-нейтрально рассказать о том, как, зачем и по какому праву договариваются стартаперы с инвесторами. Глазами юриста, конечно. Начну, как положено, с основ и предлагаю знатокам не делать поспешных оценок: дальше будет больше и глубже.
Правильные и неправильные стартапы
В нынешние темные времена стартапом принято называть даже ларек со смузи — главное, чтобы была красиво выпиленная вывеска и борода у продавца. Но с экономической точки зрения стартапы отличаются от «обычного бизнеса» своим основным активом. У смузи-бизнеса это ларек и все, что в нем есть, — то есть реальный актив. У настоящего стартапа — интеллектуальная собственность: изобретение, технология, исходники. На худой конец гениальная идея (худой потому, что идею нельзя запатентовать).
Интеллектуальную собственность, которая формирует стартап, в экономике называют инновацией. Скажем проще — «новшество». Инновации-новшества лежат в основе новых продуктов, а новые продукты создают новые рынки. В результате стартап, в отличие от традиционного бизнеса, не конкурирует за долю на рынке, а сам этот рынок создает. В пабликах о предпринимательстве по этому поводу пишут так: «В том море, где никто не купался, акул нет» (за точность цитаты не ручаюсь, но смысл такой).
В общем, стартапы создают новые рынки. А в чем особенность новых рынков? Их нельзя просчитать, нельзя оценить бизнес-модель. Ни характеристики товара, ни целевая аудитория, ни потенциальный спрос пока непонятны. Так что настоящий стартап — это всегда загадка.
Как работают венчурные инвесторы
Как работают инвестиции в традиционный бизнес? Деньги дают под конкретные и понятные вещи. Понятен риск, понятна будущая прибыль, а следовательно, понятен процент по кредиту, стоимость залога и так далее. Стартап же на ранних стадиях оценить невозможно (впрочем, не только на ранних). Поэтому тут не работают заемные деньги: банки не хотят работать с непонятными рисками без залога, пусть это и сулит потенциальную прибыль. Однако инвесторам можно предложить не фиксированный возврат вложений, а долю от бизнеса в целом.
Другой вопрос, что с этой долей делать. Стартап в первые годы не приносит прибыль, которую можно поделить. Понятно почему: когда компания создает новый рынок, главная задача для нее — как можно скорее захватить максимальный кусок. Все деньги вкладываются в развитие — в том числе те, что пришли от инвесторов. Название процесса cash burn говорит само за себя: прибыли инвесторы так не получат.
Единственное, что можно сделать с долей изрядно подорожавшей компании, — продать. Только не забывайте, что стартап — непубличная компания: она не торгуется на бирже, продать ее акции вообще очень сложно. Значит, если мы хотим заработать на растущих акциях стартапа, нам нужно самим найти покупателя, чтобы выйти в кэш (сделать exit). Оптимальный вариант — передать долю следующему инвестору. Так раздувается венчурный пузырь.
Я обрисовал особенности венчурного рынка: стартапам нужны деньги под развитие, инвесторы готовы вкладывать деньги, но так, чтобы долю потом можно было продать кому-нибудь другому. Давайте посмотрим на этот процесс вблизи.
Финансирование
Как я сказал, стартапы чрезвычайно трудно оценить — потому что в их основе нет материальных активов, а есть абстрактная инновация. Офисы, заводы, стулья и компьютеры можно оценить, исходя из рынка — инновация ценна только тогда, когда у нее есть перспективы на рынке (новом и никем не оцененном). Пока стартап не стал работать реально и не получил эмпирических данных, его можно оценить только с помощью волшебной шляпы (то есть никак).
Ранняя стадия у стартапов сопровождается «долиной смерти» — периодом, когда деньги особенно нужны (запустить чертов бизнес), а инвесторы особенно несговорчивы. Есть, конечно, категории инвесторов, идущие на риск (бизнес-ангелы, государственные посевные фонды, акселераторы и так далее), но их не хватает. Юридические приемы, с одной стороны, делают ситуацию для инвестора более определенной, проще говоря, снижают его риски — но, с другой стороны, увеличивают сроки и количество кортизола в крови у предпринимателей.
Due diligence и заверения
Тем временем инвестор, помимо собственно вложения в стартап, несет большие расходы на подготовку к сделке. В первую очередь это расходы на due diligence — так называется проверка стартапа перед сделкой. По итогам проверки может быть принято и негативное решение. С другой стороны, экономить на проверке никто не хочет: мало ли что за плечами у предпринимателя.
В рамках due diligence проверяются:
- квалификация и адекватность основателей и менеджеров стартапа (скорее всего, это пока одни и те же люди);
- перспективы технологии на рынке (очень приблизительно);
- финансовые вопросы (бизнес-план);
- юридические вопросы (насколько законно стартапу досталась интеллектуальная собственность, как велась отчетность и так далее).
Проверка может быть долгой (в условиях динамичного рынка это плохо) и дорогой (поэтому инвесторы не тратят время на всех подряд). Существует, правда, способ упростить процедуру, переложив риски «недопроверки» на предпринимателя.
Я говорю про заверения об обстоятельствах (в оригинале warranties & representations) — это когда предприниматель в договоре с инвестором клянется, что зарегистрировал компанию по всем правилам, провел всю необходимую отчетность, получил интеллектуальную собственность легально и так далее. Словом, никаких скрытых дефектов у стартапа нет. Все эти заверения вносятся прямо в договор с инвестором, а за обман можно предусмотреть штраф или другие наказания (об этом позже).
Заверения об обстоятельствах — по сути, юридически обязывающие обещания. Они позволяют сторонам сэкономить на due diligence, ведь если предпринимателю нечего скрывать, то он ничего не теряет, когда вносит заверения в договор. Поэтому такое условие выгодно для обеих сторон, несмотря на то что предприниматель берет на себя дополнительные обязательства.
Структура финансирования
Если принципиальное согласие на сделку есть, остается определиться с ее формой. Основные варианты — заем, конвертируемый заем или вложение в капитал компании.
На ранних этапах инвестор, конечно, предпочитает заем, поскольку это гарантирует возврат хотя бы какой-то суммы. Идеальный случай для инвестора — получить заем от предпринимателя (физического лица), обеспеченный залогом (чтобы в случае ликвидации быть первым в очереди). Такое финансирование не так уж и отличается от банковского кредита.
Предприниматель, наоборот, к займу не расположен. Для него выгоднее поделиться акциями (в случае с ООО — долей): пока что их у него 100%, и они ничего не стоят. Для инвестора это вариант нежелательный: если предприниматель прогорит, тот ничего не получит. А сторонам будет тяжело договориться об оценке, то есть о проценте, причитающемся инвестору.
Конвертируемый заем
В качестве околокомпромиссного варианта можно рассмотреть конвертируемый заем. Это тот же самый зам от инвестора, который выдается на компанию, — но, если в компанию придет следующий инвестор (что косвенно означает рост), заем можно будет конвертировать в акции. Причем коэффициент конвертации определяется на основании оценки второго инвестора с некоторым дисконтом.
Конвертируемый заем перекладывает оценку на следующего инвестора. Почему это удобно?
- Стороны легко договорятся, ведь оценка не нужна.
- Оценка не нужна — сделка сильно дешевеет.
- Оценка происходит позже, поэтому меньше вероятность неверной оценки.
Сама конвертация займа в акции тоже выгодна для обеих сторон:
- Инвестор получает больше, чем деньги, — он получит акции растущей компании, да еще и с дисконтом.
- Из компании не нужно «вытаскивать» деньги, чтобы вернуть заем.
Конвертируемый заем — взаимовыгодная сделка, очень удобная на ранних этапах. Правда, по российскому праву полноценный конвертируемый заем пока невозможен. Работают только эрзац-варианты, требующие для конвертации обоюдного согласия (а предпринимателю это не всегда выгодно). Но в этом направлении идет большая законопроектная работа — если будет интересно, расскажу в следующих статьях.
Корректируем доли
Конвертируемый заем — не единственный способ переложить определение долей «на потом». Если инвестор дает заем предпринимателю, в договоре может быть предусмотрена коррекция траншей в зависимости от показателей стартапа (KPI). Если показатели не выполняются, транши сокращаются или откладываются.
Установка KPI в договоре ранней стадии — рискованная затея: очень сложно определить показатели, реально показывающие рост. Поэтому инвесторы стараются привязать KPI к деньгам, а стартаперы — наоборот, к посещаемости, регистрациям и так далее.
Если стороны договорились не о займе, а об инвестиции в капитал (инвестор получил долю или пакет акций), в договоре тоже можно прописать коррекцию в зависимости от KPI. Обычно коррекция идет только в пользу инвестора — такое условие называется ratchet (храповик). Цель та же — подкорректировать оценку постфактум и за счет этого увеличить долю инвестора. Обратное условие — снижение доли инвестора при хороших KPI — применяется крайне редко (лично я с таким не сталкивался).
По российскому праву несложно установить транши в рамках договора займа, однако храповик — значительно сложнее. Его можно реализовать с помощью опциона на акции, либо с помощью условия в корпоративном договоре. Однако для общества с ограниченной ответственностью все гораздо сложнее: с 1 января потребуется нотариальное заверение всех сделок с долями, в том числе опционов. Надеюсь, что на практике это не принесет много хлопот.
На этой ноте я заканчиваю первую обзорную статью про инвестиционные сделки со стартапами. Дальше планирую рассказать о корпоративных договорах и их условиях (drag, tag и deadlocks), классах акций и других новинках российского права. Если вас интересует конкретный вопрос — задавайте в комментариях, постараюсь ответить или напишу отдельную статью.
Источник
