руководитель отдела инвестиционного
проектирования ЗАО «Инком-Союз», г. Пенза
При выпуске корпоративных облигаций предприятие сталкивается с необходимостью экономической оценки целесообразности использования облигаций по сравнению с традиционным банковским кредитованием. Данная задача осложняется тем, что, как правило, при выходе предприятия на рынок корпоративных облигаций первые займы приходится осуществлять под процентные ставки, схожие со стоимостью банковского кредитования (а иногда и превосходящие ее). Однако сравнение процентных ставок по облигационному заимствованию и банковскому кредитованию не учитывает ряд преимуществ, которые предоставляют облигации. Адекватная стоимостная оценка этих дополнительных преимуществ помогает получить более полную информацию, позволяющую принимать решения о целесообразности выхода предприятия на рынок корпоративных облигаций.
В данной статье рассмотрены два преимущества, которые предоставляет облигационный займ по сравнению с банковским кредитом: формирование публичной кредитной истории и сохранение независимости в выборе банка, обслуживающего предприятие. Для оценки первого эффекта необходимо обратиться к ситуации на рынке корпоративных облигаций.
1. Исследование рынка облигационных займов российских предприятий
В рамках исследования предполагалось дать ответ на следующие вопросы:
1. Присутствует ли эффект публичной кредитной истории на рынке корпоративных облигаций России и если да, то в какой мере?
2. Снижается ли при наличии у предприятия положительной публичной кредитной истории (наличие ранее размещенных облигационных займов) стоимость заимствования на облигационном рынке? Если да, то насколько?
Для исследования использовалась информация о корпоративных облигационных выпусках с сайта https://www.rusbonds.ru. Анализировались выпуски облигаций в российских рублях с купонным доходом и датой размещения не ранее 2000 года. Облигационные выпуски выбирались так, чтобы для одного эмитента присутствовало не менее 2-х выпусков, удовлетворявших вышеприведенным критериям (причем последний выпуск должен был быть размещен не ранее 2003 года).
Купонный доход по облигациям фиксировался исходя из первого купона (определяемого, как правило, на аукционе). Для корректировки купонного дохода на изменение процентных ставок по заемным ресурсам использовались данные о ставках по кредитам предприятиям и организациям на момент размещения каждого облигационного выпуска [2], с учетом которых вычислялась реальная ставка по облигациям (разность номинального купонного дохода и ставки по банковским кредитам).
Результирующая таблица имеет следующий вид (табл. 1):
Облигационные выпуски российских эмитентов
№ п/п
Эмитент
Дата размещения
Дата погашения
Величина купона, % годовых
Объем эмиссии, млн руб.
Ставка по банковским кредитам, % годовых
Реальная ставка по облигациям, % годовых
(в) Не влияет на их величину
270. Отчисления в резервный капитал:
(б) Не влияют на их величину
271. Формирование резерва, предусмотренного учредительными документами, приводит к:
(в) Не влияет на их величину.
272. Величина чистых активов:
(г) Не меняется независимо от вида упомянутых в (б) и (в) резервов.
273. Фирма применяет метод ЛИФО. Если бы произошел переход на метод ФИФО, величина чистых активов:
(а) Увеличилась бы
274. Фирма применяет метод ФИФО. Если бы произошел переход на метод ЛИФО, величина чистых активов:
(в) Уменьшилась бы
275. Фирма применяет метод ФИФО. Если бы произошел переход на метод средних цен, величина чистых активов:
(в) Уменьшилась бы
276. Фирма применяет метод ЛИФО моментный. Если бы произошел переход на метод средних цен, величина чистых активов:
(а) Увеличилась бы
277. Фирма применяет метод средних цен. Если бы произошел переход на метод ЛИФО моментный, величина чистых активов:
(в) Уменьшилась бы
278. Фирма применяет метод средних цен. Если бы произошел переход на метод ФИФО, величина чистых активов:
(а) Увеличилась бы
279. При переходе от равномерной амортизации к ускоренной в начале срока списания активов величина чистых активов:
280. При переходе от ускоренной амортизации к равномерной в начале срока списания активов величина чистых активов:
281. Привлечение долгосрочного кредита приводит к:
(в) Не влияет на их величину
282. Привлечение краткосрочного кредита приводит к:
(в) Не влияет на их величину
283. Погашение кредиторской задолженности приводит к:
(в) Не влияет на их величину
284. Погашение дебиторской задолженности приводит к:
(в) Не влияет на их величину
285. Выпуск облигационного займа приводит к:
(в) Не влияет на их величину.
286. Основные средства — активы, в отношении которых единовременно выполняются следующие условия: (а) использование в производстве; (б) использование свыше 12 месяцев; (в) не предполагается последующая их перепродажа; (г) их стоимость не ниже 10 тыс. руб.; (д) их стоимость не ниже 10 МРОТ; (е) они способны приносить экономические выгоды в будущем. В данном определении лишними являются условия:
287. Основные средства — активы, в отношении которых единовременно выполняются следующие условия: (а) использование в производстве; (б) использование свыше 12 месяцев; (в) не предполагается последующая их перепродажа; (г) их стоимость не ниже 10 тыс. руб.; (д) они способны приносить экономические выгоды в будущем. В данном определении лишними являются условия:
288. Основные средства — активы, в отношении которых единовременно выполняются следующие условия: (а) использование в производстве; (б) использование свыше 12 месяцев; (в) не предполагается последующая их перепродажа; (г) их стоимость не ниже 100 МРОТ; (д) они способны приносить экономические выгоды в будущем. В данном определении лишними являются условия:
289. Основные средства — активы, в отношении которых единовременно выполняются следующие условия: (а) использование в производстве; (б) использование свыше 12 месяцев; (в) не предполагается последующая их перепродажа; (г) их стоимость не ниже 10 тыс. руб.; (д) их стоимость не ниже 100 МРОТ; (е) они способны приносить экономические выгоды в будущем. В данном определении лишними являются условия:
290. Основные средства — активы, в отношении которых единовременно выполняются следующие условия: (а) использование в производстве; (б) использование свыше 12 месяцев; (в) не предполагается последующая их перепродажа; (г) их стоимость не ниже 10 тыс. руб.; (д) их стоимость не ниже 100 МРОТ; (е) они способны приносить экономические выгоды в будущем. В данном определении лишними являются условия:
291. Остаточная стоимость основного средства — это (выберите наиболее точный ответ):
(а) Разница между первоначальной стоимостью и накопленной амортизацией
292. Может ли остаточная стоимость основного средства превышать величину первоначальных вложений в него:
(б) Да, в случае переоценок
293. Ликвидационная стоимость – это
(г) Стоимость, по которой можно продать некоторый актив
294. Коэффициент износа — это:
(б) Отношение накопленной амортизации к первоначальной стоимости
295. Коэффициент износа основных средств — это отношение амортизации к стоимости:
296. Коэффициент износа рассчитывается по данным:
297. Коэффициент годности рассчитывается по данным:
298. Коэффициент годности — это отношение остаточной стоимости к стоимости:
299. Коэффициент износа характеризует:
(б) Физический износ
Дата добавления: 2016-07-29 ; просмотров: 1450 | Нарушение авторских прав
На сегодняшний день рынок кредитования переполняется новыми предложениями от микрофинансовых компаний. При этом стоит отметить, что популярность такого продукта, как облигационный займ, никоим образом не уменьшилась.
В таком виде кредитования в первую очередь бросается в глаза то, что у него отличные условия для получения, а также он является крайне выгодным как для заемщика, так и для кредитора. Рассмотрим более подробно данный вид финансирования.
Облигационный займ представляет собой операцию выпуска определенных документов заемщиком. Но основе данных документов у их владельца появляется право на требование определенной денежной суммы. По факту, такой документ является ценной бумагой, в которой должны быть сведения о сроках действия кредита и прочую информацию.
Процесс выпуска бумаги и последующего ее оборота обязательно осуществляется на основании действительного законодательства.
Нарушение правил не допускается, поскольку ответственное лицо может понести наказание. Важно помнить, что процесс выпуска бумаги осуществляется посредством фондовой биржи.
К таким видам кредитования могут предъявляться такие требования, как:
- Годовые выплаты меньше общей бухгалтерской прибыли за год;
- Наличие инвестиционного продукта, для которого подразумевается трата средств, полученных в ходе сбыта;
- Чистые активы больше, нежели сумма уставного капитала.
Существует три вида:
- Государственный;
- Коммерческий;
- Муниципальный.
Все эти категории формируются и выпускаются в оборот по установленным законом нормам. Первоначальное размещение занимает отрезок времени до года. Важно, чтобы с регистрации данных бумаг в ФСФР прошло не больше года.
Для приобретения обязательств подобного формата, необходимо прекрасно изучить процедуру осуществления операций торга. В каждой ситуации процесс оценки стоимости является сугубо индивидуальным.
Определенные категории бумаг разделяют на следующие типы:
Нюансы:
- В обращении находятся срочные облигации;
- Действительными данные бумаги считаются на протяжении года;
- В роли эмитента могут выступать некоммерческие организации разного характера;
- В большинстве своем такие облигации могут реализовываться для увеличения средств в обороте.
Срок для погашения долговых обязательств при такой категории облигаций может быть до 5 лет. ПИФы портфельного формата имеют наибольшую заинтересованность в данных бумагах..
Данные типы облигационных документов могут эмитироваться либо государством, либо большими корпорациями с уставным капиталом огромных размеров.
При этом стоит помнить, что срок погашения задолженности находится в диапазоне от 15 до 30 лет. Такие типы облигаций являются максимально консервативными и надежными, поскольку государство выступает гарантом для их выплаты.
Нужно получить займ «Манимо»? Смотрите здесь.
В нынешнее время государственными облигациями называются специальные эмиссионные бумаги, которые имеют некую ценность. Главным предназначением таких документов выступает привлечение свободных денег, которые имеются у юрлиц и остального населения. Средства могут быть использованы на социальные или общественные нужды.
Помимо этого, владелец таких бумаг может распоряжаться правом на получение определенных процентов. По факту, данный тип кредитования является надежным источником стабильного заработка. Подобные бумаги очень похожи на обычные акции.
Правда, определенные различия между ними все-таки имеются:
- Данный документ имеет больший диапазон видов выпуска;
- Облигация обязательно имеет определенный срок действия.
Данные бумаги делят на такие категории, как:
Под данной категорией облигаций понимают кредитные обязательства, которые даются местными органами управления для того, чтобы привлечь деньги для решения определенных задач в экономике региона.
Такие бумаги можно делить на такие категории, как:
- Целевые. Облигации могут выпускаться под определенный проект. При этом, погашение задолженности может осуществляться согласно получаемой прибыли.
- Общего покрытия. Данная категория муниципальных облигаций обеспечивается общим бюджетом региона или его определенной частью. В большинстве случаев выпуск связывается с недостатком в бюджете. И так власти могут добиться его пополнения.
Очень часто власти разных уровней могут выступать в роли инициаторов создания определенного коммерческого предприятия.
Довольно часто денег в такой ситуации не хватает, и поэтому возникает потребность в выпуске подобных бумаг. Продавая их, местные власти получают возможность привлечения дополнительных финансов для реализации определенных проектов.
В свободной продаже такой документ встретить удается редко, потому что данные бумаги распределяются строго среди конкретных предприятий. Таким способом эмитент может сразу решить две главные задачи:
- Получить хорошую кредитную историю;
- Улучшить репутацию.
В нынешнее время в России реже осуществляется процесс размещения внешние облигационных займов на фондовых рынках международного уровня. Так может осуществляться привлечение больших денег в государственную экономику. Сам процесс размещения производится банковскими консорциумами.
Этот момент очень важен, поскольку он регулируется действующим законодательством.
Что касается положительных и отрицательных моментов в подобных источниках доходности, то они имеются в обязательном порядке.
Среди плюсов стоит отметить следующие:
- Возможность мобилизовать большие суммы для реализации определенных проектов любого масштаба без серьезных затрат;
- Возможность изменения особенностей облигации – эмитент может пользоваться данным правом до той поры, пока бумаги не будут выпущены в обращение;
- Возможность аккумуляции серьезных сумм благодаря частным предпринимателям и организациям на большой срок;
- Обеспечение идеального соотношения расходов и доходов;
- Оптимизация дебиторских долгов, взаимных расчетов и задолженностей кредиторов.
При этом среди недостатков можно увидеть только один:
- Жесткость обязательства. Эмитент подвергается рискам. В любой ситуации имеется возможность того, что облигации не будут успешными, потому что эмиссия не выступает в роли гаранта размещения на тех условиях, которые были разработаны эмитентом.
В тех условиях, в которых организации или государству нужно осуществить поиск определенной суммы денег на решение определенной задачи или для быстрого решения сложных финансовых проблем, выпуск подобного типа бумаг является чуть ли не самым оптимальным выходом. Такой тип решения проблемы имеет много преимуществ. По этим причинам, используется такая мера весьма часто.
Процесс эмиссии – это выпуск документов, которые подтверждают обязательства данного характера. Реализуется этот процесс нынешним законодательством. При этом стоит понимать, что ценовая политика здесь может формироваться только самим эмитентом. Эмитент должен быть уверен в том, что все обязательства действительно могут быть выполнены.
Лица, которые покупают документальные обязательства, которые были выпущены эмитентом, должны обязательно очень тщательно и скрупулезно изучить все необходимые особенности политики управления в рассматриваемой сфере деятельности. Важно при этом помнить, что в первую очередь стоит обязательно оценивать такой параметр облигации, как ее инвестиционная привлекательность.
Важно произвести верную оценку кредитоспособности организации. В обратной ситуации у эмитента может возникнуть вероятность того, что средства просто будут потеряны, соответственно, эмиссия не будет считаться выгодной, а облигации не будут иметь ценности.
Нужно взять беспроцентный займ? Подробнее здесь.
Интересует образец заявления на беспроцентный займ сотруднику? Смотрите далее.
Как видно, облигационные займы являются на сегодняшний день отличным способом для заемщика решения собственных финансовых проблем. Условия подобного кредитования не могут быть сопоставимы по своей выгодности ни с одним кредитным продуктом, который имеется в российской системе кредитования.
Это говорит о том, что такой тип займа является действительно наиболее привлекательным для заемщиков, несмотря на некоторые проблемы с доступом к этому продукту.
Источник
руководитель отдела инвестиционного
проектирования ЗАО «Инком-Союз», г. Пенза
При выпуске корпоративных облигаций предприятие сталкивается с необходимостью экономической оценки целесообразности использования облигаций по сравнению с традиционным банковским кредитованием. Данная задача осложняется тем, что, как правило, при выходе предприятия на рынок корпоративных облигаций первые займы приходится осуществлять под процентные ставки, схожие со стоимостью банковского кредитования (а иногда и превосходящие ее). Однако сравнение процентных ставок по облигационному заимствованию и банковскому кредитованию не учитывает ряд преимуществ, которые предоставляют облигации. Адекватная стоимостная оценка этих дополнительных преимуществ помогает получить более полную информацию, позволяющую принимать решения о целесообразности выхода предприятия на рынок корпоративных облигаций.
В данной статье рассмотрены два преимущества, которые предоставляет облигационный займ по сравнению с банковским кредитом: формирование публичной кредитной истории и сохранение независимости в выборе банка, обслуживающего предприятие. Для оценки первого эффекта необходимо обратиться к ситуации на рынке корпоративных облигаций.
1. Исследование рынка облигационных займов российских предприятий
В рамках исследования предполагалось дать ответ на следующие вопросы:
1. Присутствует ли эффект публичной кредитной истории на рынке корпоративных облигаций России и если да, то в какой мере?
2. Снижается ли при наличии у предприятия положительной публичной кредитной истории (наличие ранее размещенных облигационных займов) стоимость заимствования на облигационном рынке? Если да, то насколько?
Для исследования использовалась информация о корпоративных облигационных выпусках с сайта https://www.rusbonds.ru. Анализировались выпуски облигаций в российских рублях с купонным доходом и датой размещения не ранее 2000 года. Облигационные выпуски выбирались так, чтобы для одного эмитента присутствовало не менее 2-х выпусков, удовлетворявших вышеприведенным критериям (причем последний выпуск должен был быть размещен не ранее 2003 года).
Купонный доход по облигациям фиксировался исходя из первого купона (определяемого, как правило, на аукционе). Для корректировки купонного дохода на изменение процентных ставок по заемным ресурсам использовались данные о ставках по кредитам предприятиям и организациям на момент размещения каждого облигационного выпуска [2], с учетом которых вычислялась реальная ставка по облигациям (разность номинального купонного дохода и ставки по банковским кредитам).
Результирующая таблица имеет следующий вид (табл. 1):
Таблица 1
Облигационные выпуски российских эмитентов
Статистический анализ исследуемой выборки дал следующие результаты для экономии (снижения) реальной процентной ставки при размещении последующего выпуска облигаций (в %):
Результаты проверки нормальности распределения оказались неочевидными: уровень значимости критерия Шапиро-Уилкса лишь немного превышает 5%, критерия Лиллиефорса — не превышает 5%. В связи с этим была проведена очистка от «выбросов» — значений, отличающихся от математического ожидания более чем на 2 среднеквадратичных отклонения. Статистические параметры экономии (снижения) реальной процентной ставки при размещении последующего выпуска облигаций после удаления выбросов составили:
Так как уровни значимости критериев нормальности распределения после очищения от выбросов превышают 5%, можно принять гипотезу о том, что снижение процентной ставки купонного дохода при повторном выпуске облигаций — нормально распределенная величина со средним значением 1,84%. Данное значение представляет собой количественную оценку эффекта публичной кредитной истории, приобретаемой предприятиями на рынке облигационных заимствований.
2. Эффект публичной кредитной истории
Приобретение публичной кредитной истории обеспечивает снижение ставки по облигационным заимствованиям в дальнейшем. В результате приведенного выше исследования рынка облигационных займов было выяснено, что среднее снижение ставки купонного дохода каждого последующего облигационного займа по сравнению с предыдущим для российского фондового рынка составляет 1,84%.
Примем во внимание, что снижение процентной ставки по заемным ресурсам предприятия ведет к снижению средневзвешенной стоимости капитала. До выпуска облигаций и приобретения кредитной истории предприятием средневзвешенная стоимость капитала предприятия (WACC1 — weighted average cost of capital) могла быть определена с помощью следующего выражения [1]:
После выпуска облигационного займа предприятие приобретает публичную кредитную историю, что позволяет замещать весь объем долговой нагрузки новыми, более дешевыми ресурсами за счет нового выпуска облигаций (по ставке rd2 = rd1 – 0,0184). Величину средневзвешенной стоимости капитала в этом случае (WACC2) можно определить следующим образом:
Абсолютный размер снижения средневзвешенной стоимости капитала имеет вид:
Вместе с этим средневзвешенная стоимость капитала напрямую влияет на показатель экономической добавленной стоимости (EVA — economic value added) предприятия, характеризующий прирост стоимости предприятия за год:
где NOPAT (net operating profit after taxes) — чистая прибыль после уплаты налогов, но до выплаты процентов;
V (value of assets) — суммарная стоимость активов предприятия;
WACC — средневзвешенная стоимость капитала.
При приобретении публичной кредитной истории предприятие при прочих равных параметрах (NOPAT, V) снижает на определенную выше величину средневзвешенную стоимость капитала WACC, за счет чего получает ежегодный прирост рыночной стоимости предприятия на величину:
Применяя формулу для определения стоимости перпетуитета, найдем текущую стоимость ежегодного прироста рыночной стоимости, которая будет характеризовать величину прироста стоимости предприятия при принятии решения о выпуске облигаций:
3. Эффект независимости в выборе кредитного учреждения
Другим преимуществом, которое приобретает предприятие при выпуске облигаций вместо использования банковского кредита, является сохранение свободы выбора обслуживающего банка. Как правило, выдавая кредит, банк требует, чтобы основная доля расчетов заемщика (либо все расчеты полностью) производилась в данном банке. На время кредитования предприятие сталкивается с риском увеличения прямых и косвенных потерь ввиду ухудшения качества обслуживания. Выпуская облигации, предприятие сохраняет независимость, что эквивалентно владению опционом (опцион финансовой гибкости — financial flexibility option). Определим основные его параметры:
Определение K (цена исполнения опциона), S (рыночная цена базового актива) и s (среднеквадратичное отклонение доходности базового актива) заслуживает отдельного анализа.
Суммарную величину прямых и косвенных издержек при обслуживании предприятия в банке А можно определить следующим образом:
В то же время на рынке действует банк B (мы будем понимать под ним наиболее привлекательный для предприятия банк—конкурент для A). Суммарная величина издержек при обслуживании в банке B может быть определена следующим образом:
Перейдя в банк B, предприятие получает чистую выгоду в размере величины E:
где NPV — чистая приведенная стоимость.
Переход в банк B также связан с дополнительными издержками в размере I. Предприятие постоянно сравнивает величины E и I: если E <I, предприятие продолжает обслуживаться в банке A; если E > I, предприятие меняет обслуживающий банк и переходит в банк B.
Исходя из этого, в опционе, имеющемся у предприятия, цена исполнения равна издержкам перехода в другой банк (K = I), а рыночная стоимость актива — чистой выгоде перехода (S = E). Остается определить s.
Рассмотрим распределение случайной величины E по предприятиям экономики России. Если величины СА и CB распределены нормально, следовательно величина E также распределена нормально.
Пусть n — доля предприятий, которые в настоящее время довольны банками, в которых они обслуживаются; d — доля предприятий, готовых в настоящий момент сменить обслуживающий их банк. Обе доли могут быть оценены исходя из опросов предприятий, регулярно публикующихся в СМИ.
Плотность распределения E можно схематично изобразить следующим образом.
Рис. Плотность распределения чистой выгоды перехода в альтернативный банк
То есть n представляет собой ту часть нормального распределения величины E, которая лежит левее нулевого значения (для этих предприятий выгода перехода в другой банк отсутствует); d — ту часть нормального распределения величины E, которая лежит правее издержек перехода I (для этих предприятий выгода от перехода в другой банк превышает издержки перехода).
Согласно опросам российских предприятий, 74,4% предприятий устраивают банки, в которых они обслуживаются; 15,5% готовы сменить банк [4]. Следовательно, n = 74,4%, а d = 15,5%. Пусть sE — среднеквадратичное отклонение, aE — математическое ожидание исследуемого распределения случайной величины E. Вероятность того, что случайная величина E превысит I, равна 15,5%. Исходя из таблицы значений функции Лапласа, получаем, что
Используя то, что вероятность превышения случайной величиной Е нулевого значения равна 100 – 74,4 = 25,6%, получаем (также с помощью таблицы функции Лапласа):
Подставляя (11) в (10), находим значения sE:
Зная среднеквадратичное отклонение E и математическое ожидание aE, можно с помощью метода имитационного моделирования Монте-Карло построить ряд значений E. Далее, построив на его основе ряд значений ln(Ei/Ei-1) и найдя его дисперсию, можно найти оценочное значение среднеквадратического отклонения s, которое можно использовать для определения стоимости опциона.
После того как все необходимые параметры найдены, стоимость опциона определяется по формуле Блэка-Шоулза [3]:
где N(d) — нормальная функция распределения случайной величины, принимающей значение меньше d.
Итоговая величина, характеризующая прирост стоимости предприятия при выпуске облигаций, может быть найдена как сумма эффекта от снижения процентной ставки при дальнейших заимствованиях (S1) и эффекта от сохранения свободы выбора обслуживающего банка (S2):
Сравнивая рассчитанную таким образом оценку выгоды предприятия со стоимостью организации облигационного выпуска и сопоставляя процентные ставки по облигационному займу со ставками по банковским кредитам, предприятие может сделать более обоснованный выбор подходящего инструмента финансирования.
Подводя итог, можно отметить, что сохранение свободы выбора банка для расчетно-кассового обслуживания и приобретение публичной кредитной истории — далеко не исчерпывающий список выгод облигационного займа по сравнению с банковским кредитованием. В приведенной выше статье содержится попытка применения концепции экономической добавленной стоимости (EVA) и техники оценки реальных опционов для более полного учета всех факторов, способных повлиять на решение предприятия о размещении облигаций на фондовом рынке. Дальнейшая разработка данной тематики позволит максимально формализовать процесс принятия финансовых решений в данном секторе финансового менеджмента и исключить влияние субъективного фактора.
ЛИТЕРАТУРА
1. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. — М.: Олимп-Бизнес, 1997.
2. «Вестник Банка России», 5 мая 2005 г.
3. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов / Пер. с англ. — М.: Альпина Бизнес Букс, 2004.
4. Матовников М. Взаимоотношения банк-клиент глазами предприятия // Банковское дело в Москве. — 1998. — № 11(47).
Источник
