Мезони́нный креди́т (англ. Mezzanine Loan) — относительно крупный кредит, как правило, необеспеченный (т. е. предоставляемый без залога имущества) или имеющий глубоко субординированную структуру обеспечения (к примеру, залоговое право на имущество третьей очереди, но без права регресса в отношении заёмщика). Срок возврата займа обычно превышает пять лет при погашении основной суммы в конце срока кредита. В рамках типовой оферты заём сопровождается отрывным сертификатом (купоном), дающим право на приобретение определённого числа акций или облигаций по указанной цене в течение определённого срока или аналогичным механизмом, дающим кредитору возможность участвовать в будущем успехе проекта. Мезонинные кредиты могут использоваться при финансировании нового предприятия или для приобретения контрольного пакета акций за счёт заёмных средств, как правило, в составе более крупного финансового пакета.
Норма прибыли и проценты[править | править код]
Кредиторы по мезонинным кредитам, обычно так называемые мезонинные фонды, стремятся получить определённую минимальную внутреннюю норму доходности, получаемую из четырёх источников: комиссия за организацию финансирования, выплата процентов наличными, оплата в натуральной форме и сертификаты. Комиссия за организацию финансирования, как правило уплачиваемая вперёд, даёт наименьшую рентабельность и скорее направлена на покрытие административных расходов. Выплата процентов наличными — это то же, что и проценты, при этом, как правило, проценты уплачиваются на основную сумму с одинаковой периодичностью до наступления срока возврата кредита. Оплата в натуральной форме производится дополнительно к выплате процентов и увеличивается от периода к периоду, тем самым увеличивая размер основной суммы кредита (т. е. сложные проценты). Срок уплаты выплачиваемой в натуральной форме части наступает в дату возврата основной суммы кредита. Достигнутая цена продажи акций, приобретённых по сертификатам, также входит в состав общей прибыли кредитора.
В основе такой схемы выплаты процентов лежит стремление отсрочить обременение заёмщика полной стоимостью уплаты процентов по такому кредиту до наступления срока, на самом деле рассчитывая на значительное увеличение движения денежных средств (равно как и увеличение стоимости акционерного капитала по сертификатам) ближе к дате возврата кредита. Крайним случаем такого финансового инструмента является кредит с оплатой в натуральной форме (англ. PIK loan). Другим крайним случаем был бы, с технической точки зрения, простой заём.
Проценты по мезонинным кредитам значительно выше задолженности с первоочередным правом требования или задолженности более высокой очерёдности погашения, вследствие чего сложные проценты становятся существенной частью принципа возмещаемости. Кроме того, мезонинные кредиты обычно влекут определённый риск рефинансирования, что означает, что движения наличности заёмщика в период погашения, как правило, оказывается недостаточно для возврата всех задолженных денежных сумм, если компания не показывает отличных результатов. По такому определению, кредиторы по мезонинным кредитам предпочитают заёмщиков с мощным потенциалом роста.
Финансирование объектов недвижимости[править | править код]
В финансировании недвижимости к мезонинным кредитам часто прибегают застройщики с целью обеспечения дополнительного финансирования строительства (обычно в случаях, когда первичная ипотека или потребность в средствах строительного кредита превышают 10 %). Мезонинные кредиты такого рода часто предоставляются под обеспечение не самим строящимся объектом недвижимости (что, как правило, происходит при обычной ипотеке), а акциями компании-застройщика. Это даёт кредитору возможность быстрее завладеть обеспечением в случае неисполнения обязательств по уплате и обращения взыскания на имущество. Типовое производство по обращению взыскания по ипотеке может занять больше года, тогда как акции являются личным имуществом заёмщика, и их можно взыскать в судебном порядке всего за несколько месяцев.
Мезонинный кредит позволяет кредитору получить более высокие проценты по сравнению с банковским кредитом. Например, в США мезонинные ставки колеблются от 8 до 15 % годовых. Застройщики готовы выплачивать повышенные проценты потому, что для привлечении мезонинного инвестора застройщику достаточно обладать собственным капиталом примерно в половину от привлекаемого (для формирования 100 % обычно достаточно иметь около 30 %, чтобы получить дополнительное финансирование в размере 70 %). Банковский кредит на таких условиях не получить.
Существует практика «дополнительного вознаграждения от чистой прибыли проекта» (equity kicker). Кредитор помимо процентов по мезонину может получить дополнительную доходность от предоставленных заёмщиком ценных бумаг — опционов или варрантов[1].
Прибыль инвестор может получать тремя способами:
- фиксированный процент, который выплачивается регулярно — например, раз в квартал;
- отложенный процент (Pay in Kind — PIK), который выплачивается в конце периода, но раз в год капитализируется;
- выплаты, которые позволяют участовать в приросте стоимости компании, что обычно позволяет приобрести 1-5 % доли компании.
Приобретение за счёт заёмных средств[править | править код]
При приобретении за счёт заёмных средств (leveraged buy-outs) мезонинный кредит используется в случае, если цена приобретаемого объекта превышает степень соотношения между собственными и заёмными средствами, до которой кредиторы хотят предоставить кредит с приоритетным правом требования или кредит с правом требования второй очереди. Он, как правило, предоставляется не самому предприятию, а специально созданной для осуществления приобретения компании (acquisition vehicle), либо другой компании либо компании специального назначения (SPV). В случае целевой компании, не имеющей собственного движения денежных средств, схема возврата наличных процентов через, например, выплату дивидендов влечёт дополнительный риск (к примеру, минимум накопленной чистой прибыли, налогов) для финансового инструмента.
Мезонинные кредиты при приобретении за счёт заёмных средств обычно предоставляются под значительно более высокие проценты и комиссии по сравнению с кредитами с приоритетным правом требования или кредитами с правом требования второй очереди по той же сделке, однако они обходятся дешевле по сравнению с таким инструментом, как оплата в натуральной форме. Получатель кредита должен очень тщательно оценивать, не перевешивает ли стоимость получения мезонинного кредита его внутреннюю норму доходности на капиталовложение.
Примечания[править | править код]
Источник
Мезонинный кредит — один из способов инвестировать. Это гибрид банковского кредита и прямых инвестиций в компанию. Инвестор дает кредит компании и получает доход 8–10% годовых.
В Европе и США мезонинные кредиты популярны среди инвесторов. В Европе с мезонинами в основном работают банки и независимые «инвестиционные бутики». Каждый четвертый девелоперский проект привлекает мезонинные кредиты. В США с мезонинами работают страховые компании, пенсионные фонды и фонды целевого назначения.
В России многие инвесторы не знают про мезонины. В этой статье Александр Волик, аналитик международного брокера недвижимости Tranio, расскажет о мезонинных кредитах в проекты недвижимости: что получают инвесторы, зачем мезонины компаниям и как эффективно инвестировать в мезонины.
Что получает инвестор
Доходность. Инвестор получает арендную доходность объекта на уровне 8–10% годовых.
Организация. Инвестор дает кредит. У него нет никаких операционных проблем, связанных с владением объекта. Инвестору не нужно открывать компании за рубежом, не нужно уведомлять российскую налоговую о КИКах.
Способ инвестировать. Инвестируют в мезонины дистанционно с любого счета — российского или зарубежного.
Защита инвестора. Инвестора защищает залог объекта или залог акций проектной компании. Так при негативном сценарии инвестор получает возможность контролировать объект напрямую или получает акции компании, которая владеет объектом.
Сумма инвестиций. Инвестор дает кредит девелоперу. Сумма кредита — от €20 тыс. до нескольких миллионов.
В какие проекты инвестировать
Мы расскажем о двух типах проектов, которые привлекают мезонинные кредиты: девелоперские и арендные проекты.
- Девелоперские проекты: инвестор дает кредит девелоперу. Девелопер работает над одним проектом. У него появилась возможность купить интересный участок для нового проекта. Он привлекает мезонины и платит инвестору процент. Так девелопер замещает часть своего акционерного капитала в уже идущем проекте. Освободившуюся часть капитала девелопер размещает как акционерный капитал в новом проекте.
- Арендные проекты: инвестор дает мезонинный кредит компании. Компания привлекает кредит в портфель коммерческих объектов — супермаркетов, отелей, квартир для долгосрочной аренды. Объекты дают денежный поток. Инвестор получает доход за счет рентной платы этих объектов.
Как инвестор получает выплаты по мезонину
Мезонин сочетает признаки банковского кредита и акционерного капитала. Для инвестора это значит, что у мезонинного кредита есть срок, возвратность и понятные выплаты. В некоторых случаях инвестор может обладать корпоративными правами, в некоторых — участвовать в прибыли компании.
Компания берет мезонинный кредит у инвестора и кредит в банке. Сначала компания погашает банковский кредит, затем — мезонинный кредит. Только после этого компания получает права на остаток прибыли. То есть, чтобы получить свою прибыль от проекта, компания сначала выплачивает инвестору за мезонинный кредит.
Прибыль инвестор получает тремя способами:
- фиксированный процент, который выплачивается регулярно — например, раз в квартал;
- отложенный процент (Pay in Kind — PIK), который выплачивается в конце периода, но капитализируется раз в год;
- выплаты, которые позволяют участовать в приросте стоимости компании (equity kicker). Такое участие может быть структурировано через опционы, варранты или номинальные варранты (penny warrant). Это обычно позволяет приобрести 1–5% доли компании.
Инвесторам, которые только начинают вкладывать в мезонины, мы рекомендуем выбрать более простые и понятные механизмы выплат — фиксированный процент или PIK.
Финансовым языком
Мезонинный кредит сочетает несколько финансовых инструментов с разными уровнями риска и доходности. Например: субординированный долг, сертификаты на участие в прибыли компании, права или варранты на акции компании. Мезонинный кредит погашается по двум принципам:
- субординированно банковскому финансированию. Кредит выплачивается после обязательств эмитента по банковскому кредит;
- мезонинный кредит имеет старшинство относительно акционерного капитала. Эмитент сперва обязан выплатить все обязательства по мезонинному финансированию, чтобы получить права на остаток прибыли.
Каким инвесторам подходит мезонинный кредит
Мезонины подходят инвестору в двух случаях:
- если он не гонится за сверхдоходностью девелопмента;
- если он готов понести умеренно более высокий риск в сравнении с размещением денег на депозит в банке или при покупке облигаций.
Зачем мезонины компаниям
Мезонины помогают развиваться компаниям, которые генерируют положительный денежный поток. Обычно мезонины нужны в сделках слияний и поглощений компаний, при реструктуризации капитала, для выкупа акций, в проектном финансировании. Компании привлекают мезонины в двух случаях: 1) когда им не хватает собственного капитала; 2) когда использовать собственный капитал дорого.
Фото: Tranio
Фото: Tranio
Финансовым языком
Мезонинное финансирование позволяет компании снизить издержки капитала и повысить рентабельность собственного капитала. Когда компания организовывает структуру капитала за счет использования большего левериджа, стоимость капитала (WACC) уменьшается, а рентабельность собственного капитала (ROE) увеличивается.
Какие бывают мезонины
Мезонинные кредиты предполагают разные финансовые структуры:
- инвестор дает мезонинный кредит в акционерный капитал со вторичным залогом активов и поручительством операционных компаний;
- проектный бридж, на который застройщик покупает земельные участки, улучшает их, разрабатывает разрешительные документы на строительство;
- инвестор покупает доли в капитале компании с отдельным классом акций, колл-опционами, различными варрантами — правами купить акции компании.
Как выбрать мезонинный проект
Чтобы выбрать эффективный мезонинный проект, нужно проанализировать его и оценить риски:
- оценить себестоимость и цену продажи проекта. Часто девелоперы занижают издержки на проект и оптимистично завышают цену продажи. Для инвестора это значит, что риск выше, чем об этом говорит девелопер. Поэтому в первую очередь нужно оценить финансовые модели проектов, себестоимость строительства и цену продажи;
- оценить арендатора или оператора. Арендатор должен справляться со своими обязательствами. Чтобы оценить арендатора, нужно проанализировать экономику проекта и договор. В проекте все в порядке, если экономика проекта позволяет арендатору выплачивать проценты за мезонин, а договор не меньше срока мезонинного кредита;
- оценить структуру капитала. Сумма акционерного капитала в проекте должна быть не меньше мезонинного кредита. Идеальное распределение средств в мезонинном кредите: 60% — банковский кредит, 20% — акции компании, 20% — мезонин.
Ключевой момент при мезонинном кредите — равное соотношение акционерного капитала компании и мезонина. В некоторых случаях соотношение неравное. Если проект качественный и прошел проверку, то это допустимо. В таких проектах риск инвестора выше, поэтому инвестор может требовать более высокий процент по доходности.
Об авторах
Александр Волик,
аналитик международного брокера недвижимости Tranio
Точка зрения авторов, статьи которых публикуются в разделе «Мнения», может не совпадать с мнением редакции.
Источник
В России растет интерес к мезонинному финансированию, которое может стать неплохой альтернативой кредиту. Требования регуляторов к деятельности финансовых организаций, к реализуемым сделкам и качеству активов растут. Ликвидность и доверие на рынке падают. Да и серия банкротств крупнейших кредитных структур тоже не добавляет оптимизма. В этих условиях закономерно растет интерес к альтернативным инструментам, таким как, например, мезонинное кредитование.
Что такое мезонинное кредитование
В западной финансовой традиции под мезонинным финансированием понимают получение денежных средств из источников, которые относят к промежуточному (относительно долгового и акционерного) мезонинному капиталу из-за условий их привлечения. Этот момент следует прояснить. В России долговые обязательства никак не ранжируются, однако на более совершенных рынках долгового капитала, где сделки осуществляются на основе английского права, принято выделять старший долг, держатели которого в случае банкротства компании имеют приоритет в погашении своих требований, и несколько градаций долга более низкого ранга. В самую последнюю очередь погашают обязательства перед собственниками – акции. Структура иерархии от «старшего долга» к «младшим», приведена ниже в виде схемы (рисунок).
Рисунок. Иерархия долга
Таким образом, мезонинное финансирование в классическом понимании – это финансирование из источников мезонинного капитала, промежуточного между долговым и акционерным капиталом. Форм такого финансирования с использованием инструментария развитых финансовых рынков в мире очень много: от субординированного кредита до индивидуальных схем с применением варрантов, опционов, привилегированных акций.
Как работает мезонинное финансирование в России
В России понятие мезонинного финансирования из-за особенностей регулирования трактуется иначе. В РФ нет очередности долгов, и под субординированным кредитом понимается лишь вариант предоставления кредита банку на определенных ЦБ РФ условиях, который включается в расчет дополнительного капитала банка. Поэтому в России под мезонинным понимают комбинированное финансирование, в структуре которого в качестве основного элемента выступает долговое финансирование, и присутствуют элементы вложений в акционерный капитал компании-реципиента (equity investments).
Мезонинное финансирование может быть реализовано в форме:
- предоставление кредита с одновременным приобретением доли в компании с заключением опционов «Пут» и «Колл». Алгоритм следующий – по исполнению заемщиком обязательств по кредиту, он в праве выкупить по согласованной цене свои акции у кредитора, в свою очередь кредитор имеет право в случае как исполнения, так и дефолта по обязательствам – предъявить свои акции к выкупу заемщиком;
- предоставление кредита и приобретение одновременно варранта (варрант – право купить определенное количество акций в определенный период по фиксированной цене) на покупку акций по оговоренной цене. Кредитор в течение срока договора имеет право приобрести акции заемщика и тем самым получить дополнительный доход от роста стоимости компании;
- приобретение конвертируемых облигаций или нот, в этом случае кредитор получает поток от обслуживания облигационного займа, а по истечению срока предоставления займа может обменять свои ценные бумаги на определенное условиями финансирование число акций компании.
И варианты на этом не исчерпываются.
Погашение тела мезонниного кредита и проценты
Погашение тела долга при мезонинном финансировании обычно осуществляется в конце срока действия соглашения о предоставлении средств. При этом сроки мезонинного финансирования обычно небольшие, в России в среднем 3–5 лет, на Западе выше.
Процентная ставка по такому займу всегда выше обычного кредита, так как инвестор разделяет риски инвестируемой компании в большей степени, чем в случае кредитования под залог активов. Но в то же время это все равно дешевле чем привлекать акционерный капитал.
Интересной формой вознаграждения в структуре мезонинного финансирования является отложенный процент (Pay in Kind — PIK), который накапливается ежегодно и выплачивается в конце срока кредитования.
Сочетание мезонинного финансирования с долговым позволяет снижать размеры необходимого собственного капитала, который является наиболее дорогим ресурсом. Соответственно при замещении собственного и заемного капитала мезонинным в общей структуре капитала компании, снижается средневзвешенная стоимость (WACC) и растет рентабельность (ROE).
Мезонинное Vs проектное финансирование
Мезонинная форма финансирования имеет общие черты с проектным финансированием, но в отличие от последнего средства, привлекаемые с помощью мезонина, могут быть использованы на любые цели компании, не только на конкретный проект. Но при этом проектное финансирование может покрывать до 80% стоимости проекта, тогда как мезонин обычно меньше.
Как и проектное финансирование, мезонинное требует качественной проработки и работы высококвалифицированных специалистов в данной сфере, что делает саму сделку относительно дорогой, поэтому такое финансирование не доступно малому бизнесу. В отличие от проектного финансирования мезонинное финансирование неликвидно, заключается сделка напрямую между кредитором и заемщиком и не может быть секьюритизирована.
Кто предоставляет мезонинные кредиты
Из-за специфичности сделки и повышенных рисков, такими операциями занимаются специально созданные инвестиционные структуры (как Sberbank CIB при ПАО «Сбербанк»), инвестиционные банки, страховые компании и пенсионные фонды, хедж-фонды, фонды частных инвестиций (в США и Западной Европе), а также специально созданные фонды (Volga river growth capital partners, Фонд мезонинного финансирования (ФМФ)).
В российской практике из-за недостаточной проработки финансового законодательства в части альтернативных форм инвестирования – финансирования в структуру сделки часто включается SPV в иностранной юрисдикции, функционирующее в рамках британского права (Кипр, BVI).
Кому это нужно
Традиционно к мезонинному финансированию прибегают компании, у которых хорошо налажен бизнес, но требуется дополнительный капитал для реализации стратегии интенсивного роста – участие в сделках по слиянию-поглощению, рекапитализация, широкомасштабная модернизация оборудования, а также выкупы с помощью долгового финансирования: LBO и MBO.
Для справки: LBO – это сделка по приобретению инвестором пакета акций компании больше контрольного за счет заемных средств. MBO – то же самое, но покупателем. Инвестором выступает менеджмент компании-цели.
Другая категория пользователей мезонинного финансирования в мире – это компании, которые по каким-то причинам не могут привлечь традиционное финансирование: недостаточный залога, проблемные компании, венчурные проекты, компании, показатели которых не соответствуют требованиям кредиторов (например, по долговой нагрузке).
В мировой практике пользователями мезонинного финансирования являются и девелоперские компании, которые закладывают в залог не строящееся здание, а собственные акции или акции холдинговой компании – собственника нескольких проектов. Причина в том, что согласно практике, получить контроль над объектом недвижимости быстрее и эффективнее с точки зрения транзакционных издержек, приобретя контроль над компанией-владельцем, а не получив права на сам объект.
Плюсы и минусы
Ключевые достоинства этого финансирования для заемщика следующие:
- дешевле, чем привлечение акционерного капитала: как в плане доходности, так и в плане стоимости организации;
- меньше размывается капитал;
- сниженные требования к залогу и показателям компании;
- привлеченный мезонинный кредит повышает рейтинг заемщика у организаций традиционного финансирования;
- повышение ROE;
- возможность отложить значительную часть выплат до момента завершения срока финансирования, в т. ч. процентов.
Недостатки:
- относительная дороговизна оформления;
- повышенные требования к управленческой команде, прозрачности и отчетности.
Примеры мезонинных сделок в России
В мире мезонинное финансирование сильно сократилось из-за сильно подешевевшего классического кредитования и падения доходности рынка долговых ценных бумаг, но в России ситуация другая и подобные сделки заключаются все чаще и чаще.
Сбербанк предоставил финансирование группе «Мкапитал» (занимается эксплуатацией торгово-развлекательных центров) на сумму 45 миллиардов рублей
В соответствии с пресс-релизом от 28 июля 2017 года Sberbank CIB, корпоративно-инвестиционный бизнес Сбербанка, предоставил финансирование группе компаний «Мкапитал» с использованием инструментария мезонинного финансирования. Департамент инвестиционной деятельности Sberbank CIB вошел в капитал компании-держателя активов (региональные торговые центры) на 25%. Общая сумма проекта составила 45 млрд руб. Мезонинная часть проекта в размере 20 млрд руб. оптимизировала юридическую и долговую структуры группы. Сделка рефинансирования на сумму в 25 млрд руб. позволила сохранить долю Сбербанка в общем кредитном портфеле компании. Иных подробностей о структуре сделки представители Sberbank CIB не озвучили. Ранее банк предоставил O1 Properties мезонинное финансирование на сумму 100 млн $, в форме приобретения 33% привилегированных конвертируемых акций в проектной компании, владеющей бизнес-центром «Белая площадь».
MBA для финдира: блажь или необходимость
Редакция журнала «Финансовый директор» провела честный опрос на тему «Дает ли преимущества финдиру бизнес-образование?». Мы расспросили ваших коллег и выяснили, как помогла им MBA-подготовка в карьере.
Источник
