Партнер адвокатского бюро Buzko & Partners Роман Бузько о коммерческих и юридических аспектах использования нового финансового инструмента.
31 мая 2017 года в Госдуму был внесен законопроект, который предлагает ввести в России конвертируемые займы. Этот инструмент очень популярен в западной венчурной индустрии, а сам законопроект имеет неплохие шансы пройти обсуждения в парламенте.
Поэтому мы решили напомнить природу конвертируемых займов и их основные коммерческие условия с позиции инвестора и заемщика. Если законопроект будет принят, российским предпринимателям больше не нужно будет искать оригинальные схемы для использования распространенного инструмента.
Что такое конвертируемый заем
По конвертируемому займу одна сторона (займодавец) предоставляет другой стороне (заемщику) заем, который может быть конвертирован в акции заемщика на согласованных условиях либо должен быть возвращен. Право выбора, как правило, остается за займодавцем и может быть обусловлено целым рядом событий.
Пример
Марк написал код для проекта с сомнительными перспективами. Для масштабирования нужно приобрести много серверов. Инвесторы вкладываться не хотят, потому что оценить такой проект сложно в силу отсутствия примеров на рынке, да и банки не спешат давать кредиты.
Инвестор Питер, однако, верит в проект и готов выделить $500 тысяч, но с оценкой проекта у него тоже сложно. Поэтому Питер дает Марку деньги под небольшой процент с условием, что заем в будущем будет конвертирован в акции компании, когда в проект вложится кто-нибудь еще. Иначе заем придется вернуть. Источники утверждают, что еще одним условием была личная просьба Питера к Марку: «Just don’t fuck it up».
Возможно это, а быть может что-то другое, позволили Питеру через год конвертировать свой заем в 10,2% акций стартапа Марка на следующем раунде серии A, когда компания была оценена уже в $100 млн. Как это получилось, объясним в продолжении примера ниже.
Чаще всего конвертируемые займы встречаются именно в венчурной индустрии (на ранних стадиях). При этом заем конвертируется в акции при получении компанией последующего финансирования по цене её последней оценки.
Что делает конвертируемые займы привлекательными? Главное преимущество — возможность отложить спекулятивные переговоры об оценке стоимости компании и перенести это обсуждение на будущее, когда перспективы проекта станут яснее.
Для инвестора это сулит шанс стать акционером компании при успешном раскладе. При этом инвестор одновременно сохраняет право потребовать свои деньги обратно, если дела у компании в гору не пойдут.
Стартапу же это дает ценное время, чтобы доказать состоятельность идеи, увеличить оценку компании и тем самым снизить доли инвесторов. Кроме того, принимая инвестиции в форме конвертируемых займов, основатели дольше сохраняют за собой все корпоративные права, потому что кредитор по займу не обладает правами акционера.
Кроме того, сделки с конвертируемыми займами характеризуются относительной простотой по сравнению со сделками по покупке акций (долей), что снижает расходы на юристов.
Среди главных условий конвертируемых займов выделяют два: скидка при конвертации и потолок оценки при конвертации. Рассмотрим их подробнее.
Скидка при конвертации (Conversion Discount)
Инвестирование на ранних стадиях — рискованное дело, и первые инвесторы хотят получить более выгодные условия, чем их собратья на последующих стадиях. Достигается это с помощью скидки при конвертации по отношению к другим инвесторам.
Допустим, что размер конвертируемого займа составил 100 тысяч рублей, при этом стороны договорились, что конвертация произойдет на следующем раунде финансирования, а скидка при конвертации составит 20%.
Это означает, что, если инвесторы следующего раунда решат заплатить по 10 рублей за акцию, то займодавец сможет одновременно с ними конвертировать свои 100 тысяч рублей по цене 8 рублей за акцию (скидка 20% от 10 рублей), что даст ему 12,5 тысяч акций вместо 10 тысяч.
Таблица капитализации до и после инвестиций при скидке в 20%
Если со скидкой при конвертации все ясно, то перейдем к более хитрому условию — потолку оценки при конвертации.
Потолок оценки при конвертации (Conversion Valuation Cap)
Внимательный читатель мог заметить, что в нашем примере Питер получил 10,2% акций компании Марка всего за $500 тысяч, в то время как оценка самой компании на раунде серия A составила $100 млн. Как такое возможно, если доля в 10,2% при такой оценке стоит целых $10,2 млн? Скорее всего, в рамках первоначальной сделки Питер и Марк договорились о так называемом «потолке оценки» компании в $5 млн. Все просто.
Пример (продолжение)
Питер полагал, что компания Марка может стоить на следующем раунде около $5 млн, что давало бы ему 10% акций компании. При этом он, будучи инвестором со стажем, допускал, что оценка компании может быть куда выше, что при нормальном сценарии оставило бы его с меньшим количеством акций (всего 0,5% при оценке в $100 млн).
Поэтому Питер предложил установить потолок оценки компании при конвертации в размере $5 млн: в случае, если оценка компании на следующем раунде составит более $5 млн, то его заем будет конвертирован в акции по согласованной оценке компании в $5 млн.
Видимо, так и получилось. Через год компания Марка была оценена в $100 млн, а вложенные Питером в качестве конвертируемого займа $500 тысяч как раз приблизительно и составляют 10,2% при потолке оценки в размере $5 млн.
Откуда взялись 0,2%? Вероятно, этот маленький кусочек достался Питеру за счет капитализированных процентов по займу. Ведь конвертируемый заем — тот же кредит, и проценты по нему тоже надо платить, хоть и небольшие — 2% годовых в нашем примере.
Потолок оценки при конвертации может иметь существенное значение при распределении акций в компании. Этот механизм может повлиять и на саму оценку компании в следующих раундах. Например, инвесторы последующих стадий могут потребовать у основателей информацию о действующих конвертируемых займах и использовать установленный там потолок в качестве ориентира, что может привести к меньшей оценке проекта.
Другие условия
В стандартной документации по сделкам с конвертируемыми займами присутствует целый ряд других важных условий, на которые стоит обратить внимание.
События конвертации (Qualified Financing)
События, при наступлении которых должен сработать механизм конвертации. Как правило, под такими событиями понимается привлечение компанией нового финансирования в какой-либо форме.
Дата исполнения (Maturity Date)
Здесь устанавливается срок, в течение которого должны наступить события конвертации. Как правило, этот срок варьируется от 12 до 24 месяцев. Если в этот срок не произошло обозначенное событие, наступает одно из согласованных последствий. Например, заем подлежит возврату со штрафными процентами, срок возврата займа продлевается или же увеличивается скидка при конвертации.
Ликвидационные привилегии (Liquidation Preferences)
Это условие говорит, сколько получит инвестор при наступлении неординарных событий. Например, в случае, если компания будет полностью поглощена или сольется с другой компанией до даты исполнения, займодавец вправе получить либо акции в новой компании в определенном размере, либо сумму займа в кратном размере.
Обратите внимание: ликвидационные привилегии стоит понимать от слова «ликвидность», а не «ликвидация».
Как еще можно использовать конвертируемые займы
Сфера применения конвертируемых займов не ограничивается ранними стадиями инвестиций. Инструмент также может быть использован и на более поздних стадиях. Например, в 2016 году Goldman Sachs выдал конвертируемый заем Spotify в размере $1 млрд. По условиям соглашения инвестбанк зафиксировал себе скидку в размере 20% от цены акций, выставленных на IPO. Если IPO не случится в течение года (видимо, не случилось), размер скидки увеличивается на 2,5% каждые шесть месяцев.
Этот же инструмент можно использовать как средство обеспечения по обыкновенным кредитам: если должник не возвращает заем, банк может конвертировать сумму займа в акции компании. Механизм аналогичен залогу акций, но может иметь свои преимущества как для банка, так и для должников.
Особенности по российскому праву
Теперь давайте коротко взглянем на особенности конвертируемого займа по российскому праву в действующей редакции законопроекта.
Кто может использовать? Заемщиком может быть ООО или непубличное АО — плюс в копилку преимуществ формы юридического лица перед ИП. Займодавцем (инвестором) может быть как участник (акционер), так и третье лицо.
Какие особенности заключения договора? Договор конвертируемого займа должен быть одобрен всеми участниками (акционерами) единогласно. При этом «условие о зачете» считается согласованным, когда в договоре определена стоимость или порядок определения стоимости доли (акций).
Как происходит конвертация? Конвертация происходит путем зачета денежного требования в счет оплаты доли (акций) при увеличении уставного капитала по заявлению займодавца вне зависимости от того, наступил ли срок возврата займа.
Возможны два сценария:
- Общество увеличивает уставный капитал в момент заключения договора конвертируемого займа и владеет долей (акциями) до момента конвертации.
- Увеличение уставного капитала происходит непосредственно перед конвертацией, и доли (акции) сразу распределяются в пользу инвестора.
Первый сценарий предпочтительней для инвестора, потому что исключает дополнительный шаг в виде корпоративных действий для увеличения уставного капитала.
Разве раньше нельзя было так делать? Что нового? Договоры конвертируемого займа по российскому праву заключались и ранее, но существовал ряд принципиальных проблем, которые ограничивали популярность этого инструмента.
Плюсы нового законопроекта:
- Заемщик получает право принудительно требовать оформления прав на долю (акции). При этом вынесенное судом решение автоматически является основанием для оформления прав на долю (акции).
- Увеличивается срок владения обществом своими долями (акциями) до трех лет (так называемые «казначейские акции»). Как раз это положение позволяет реализовать сценарий, когда доли (акции) выпускаются сразу в момент заключения договора, а сама конвертации происходит позднее.
Какие документы нужно готовить? Для оформления сделки нужно будет подготовить как минимум следующие документы:
- Договор конвертируемого займа.
- Корпоративное решение об одобрении условия о зачете.
- Заявление займодавца о зачете денежного требования в счет оплаты доли (акций).
- Корпоративные решения об увеличении уставного капитала общества.
Напоследок: SAFE и KISS
Пока российские конвертируемые займы бороздят просторы Госдумы, в США уже давно их освоили и придумали несколько гибридов. Как полагается, им дали красивые имена: SAFE (Simple Agreement for Future Equity) и KISS (Keep It Simple Security). Если читатель имел дело с Y Combinator или 500 Startups, он должен был слышать эти слова. Именно эти акулы венчурной индустрии их и придумали.
О SAFE уже писали основатели AppFollow: фактически это конвертируемый заем, который не нужно отдавать. Все остальные условия — такие же. Нужно отметить прагматичность авторов SAFE, которые смирились с тщетными попытками вернуть деньги из прогоревшего проекта.
SAFE считался слишком уж невыгодным для инвесторов, поэтому ему придумали достойную замену — KISS. Он аналогичен SAFE, но предоставляет инвесторам чуть больше защитных механизмов. Все документы лежат в открытом доступе (SAFE, KISS) и готовы к адаптации по российскому праву.
Источник
Конвертируемый заём — хорошо известный в странах англо-саксонского права инвестиционный инструмент.
Инвестор пока что не знает, хочет ли он вкладываться в компанию деньгами, поэтому предоставляет заемные средства под процент, которые потом, если все пойдет хорошо, сможет конвертировать в долю в бизнесе по льготной оценке, а если плохо — потребовать вернуть с процентами.
Конвертируемый заём — как раз тот документ, который позволяет оформить договоренности сторон в виде единого соглашения. Все больше инвесторов, работающих в РФ, готовы предоставлять деньги российским стартапам на аналогичных условиях, однако в современном праве РФ нет единой правовой конструкции, которая бы позволила оформить такие правоотношения.
Законопроект о конвертируемом займе, который вносили на рассмотрение в Госдуму, и про который все писали, с 2017 года так и не случился, поэтому юристы и инвесторы в РФ в 2019 году все еще вынуждены изобретать велосипед.
Не собираюсь спорить, чей велосипед лучше, эта статья — разбор всех доступных способов, которые есть на текущий момент по праву РФ, с их плюсами и минусами.
Типичными условиями конвертируемого займа (в том виде, в котором он известен, например, в США) являются следующие положения
- Сумма, которую вносит инвестор.
- Процентная ставка на полученные средства (пригодится, если инвестор захочет забрать деньги).
- Срок предоставления займа или срок следующего раунда инвестиций.
- Скидка для «ранних пташек» — позволяет инвестору при следующем круге инвестиций, если дела у компании пойдут хорошо, получить не стремящуюся к нулю долю, а чуть-чуть побольше за то, что он поверил в успех, когда это еще не стало мейнстримом.
- Искусственный «потолок» стоимости компании при следующем круге инвестиций — опять же защищает интересы инвестора и позволяет ему при следующем круге инвестиций, если дела у компании пойдут ну очень хорошо, получить не меньше определенного процента от капитала компании.
Соответственно, при документальном оформлении всего указанного выше по законам России юристам приходиться собирать пазл из разных статей Гражданского Кодекса и ФЗ «Об ООО», причем картинка не всегда получается как на коробке, то есть как в постановке от инвестора.
С первой частью все более-менее ясно. Заемные средства от не кредитной организации предоставляются по договору займа. Эта часть регулируется параграфом 1 главы 42 ГК РФ.
Для целей именно конвертируемого займа типовой договор займа должен быть составлен с обязательным условием об альтернативном погашении, то есть в нем должна быть предусмотрена возможность вместо возврата денег предоставить долю в компании.
Статья 308.1 ГК РФ позволяет сторонам договориться об альтернативном прекращении обязательства, причем право выбрать, каким из нескольких способов прекратить обязательство, по соглашению сторон можно предоставить кредитору.
Таким образом, договор займа нужно дополнить условием о том, что именно кредитор выбирает: потребовать деньги или потребовать долю в компании в счет долга, по дефолтным условиям такое право предоставлено должнику, а это не соответствует целям конвертируемого займа.
По условиям части 2 статьи 308.1 ГК РФ первое слово дороже второго, то есть выбрав деньги, нельзя потом передумать и потребовать долю. А вот если время подошло, а кредитор так ничего и не выбирает, то право выбора переходит к должнику, то есть стартапу — это предусмотрено частью 2 статьи 320 ГК РФ.
Кто заключает договор со стороны, получающей деньги: сама компания или ее учредители? Не все так однозначно. Компания не может принять решение увеличить собственный уставный капитал, компания не может заставить своих учредителей передать часть их долей постороннему кредитору.
С другой стороны деньги идут на развитие, все они будут потрачены на стартап в том или ином виде, деньги должны зайти на расчетный счет организации, поэтому будет логично, если заемщиком по договору займа выступит сама компания, а договор будет подписан ее директором.
Но одновременно такая сделка не может быть заключена без участия учредителей. Исходя из того, что деньги привлекаются на развитие, в 99,99% случаев это будет крупная сделка по смыслу статьи 46 ФЗ «Об ООО», то есть такая сделка потребует одобрения общим собранием участников ООО. Вот тут они и выразят свое согласие с происходящим.
С деньгами в долг разобрались, а как гарантировать исполнение второй части, как заставить участников поделиться долей в компании? Вход нового участника в компанию возможен несколькими способами, в нашем случае подходят два:
- увеличение уставного капитала за счет вклада третьего лица;
- продажа части доли текущих участников.
В первом случае участники должны провести внеочередное собрание и принять решение увеличить уставный капитал общества за счет вклада третьего лица, только такой вклад он уже сделал. Оформить такую гарантию можно корпоративным договором между текущими участниками общества.
Условием будет выбор инвестора по договору займа: если он решает войти в компанию, участники обязаны провести собрание и принять указанные решения. Вот только инвестор не может быть стороной такого договора, согласно части 3 статьи 8 ФЗ «Об ООО», получается, что и требовать принудительного исполнения корпоративного договора ему будет сложно.
Во втором случае части долей в ООО продаются существующими участниками инвестору. После получения долей в ООО обязательство погасить долг, исходя из условий договора займа (а конкретно из условия об альтернативном погашении), считается исполненным. Компания освобождается от долговой нагрузки.
Оформить обязательство в будущем продать долю специалисты предлагают несколькими вариантами, но, если смотреть на существо правоотношений конвертируемого займа, то подходят они не все.
Предварительный договор (ст. 429 ГК РФ) по своей сути является обязательством, а не правом сторон в будущем заключить основной договор. Тогда как сущность конвертируемого займа для инвестора как раз состоит в праве выбора: пойти на сделку или потребовать свои деньги обратно. Предварительный договор такого выбора инвестора лишает.
Опционный договор (ст. 429.3 ГК РФ) в свою очередь не подходит по признаку отсрочки сделки. Опционный договор не подразумевает заключение в будущем основного договора, а сам является таким договором, просто с отсроченным до востребования исполнением.
С точки зрения процедуры оформления документов нельзя сформировать исполнение до востребования у сделки, подлежащей нотариальному удостоверению, а передача долей — это всегда нотариальная сделка.
Получается, что оптимальным решением является опцион (ст. 429.2 ГК РФ). Опцион в отличие от предварительного договора связывает обязательством заключить договор не две стороны, а только одну — у адресата опциона есть право, но не обязанность вступить в сделку в установленный срок. А это именно то, что требуется инвестору.
Инвестор, решив входить в компанию, просто акцептует опцион, купит доли у участников, при этом обязательство компании погасить долг будет признано исполненным.
Исходя из всех факторов, кажется, что оптимальным вариантом является сочетание договора целевого займа (с обязательными не типовыми условиями) и опциона на приобретение доли в компании. Только такой вариант позволяет инвестору сохранить право выбора и возможность передумать входить в долю и забрать свои деньги.
Источник
